21世紀經濟報道特約撰稿 王應貴

美國十年期國債收益率讓市場感到步步驚心，市場不解的是國債收益率為何高企。本周一（1月13日），美國十年期國債收益率以4.772%報收，逼近5%。

美國勞工統計局1月10日公布的數據顯示，美國2024年12月新增就業崗位25.6萬個,其中服務業新增23.1萬個。就業市場似乎又重拾以前的增長節奏，徹底給減息預期潑了一盆冷水。市場投資者須重新考慮美國公司股票估值問題，特別是去年第四季度公司收益增長是否能保持兩位數字。

美國政府即將換屆，特朗普團隊能推出什么樣的政策妙招？高利率重壓之下，美國及其主要盟國能否化解經濟運行過程中的矛盾？

G7家家都有一本難念的經

G7國家在全球的經濟地位一再下滑，但仍占有重要的一席之地，其經濟增長具有風向標作用。然而，除美國外，其余六國經濟缺乏活力。歐洲四國已經陷入泥潭之中，日本經濟也失去了牽引力。美國經濟強于其他六國，但它能成為發達國家經濟增長的火車頭嗎？

表1 最近幾年G7國家年化經濟增長 （%）

資料來源：tradingeconomics.com

新冠疫情暴發后，G7國家推出的財政和貨幣政策刺激了經濟增長，似乎收到了良好的政策效果。除日本外，其他國家經濟增長達到了近幾年的巔峰。然而，就目前而言，政策效果卻越來越弱。受通貨膨脹和俄烏沖突的雙重拖累，歐洲四國已處于經濟衰退的邊緣，政界已出現不小的動蕩。作為歐洲經濟的領頭羊，德國經濟已病入膏肓，政府卻無所作為。德國總理朔爾茨位子不保，法國總統日子也難過，英國首相走馬燈似地更換。日本首相舉棋不定，疫情期間風光無限的加拿大總理備受煎熬面臨下臺。

低利率時期政府大肆舉債，如今進退兩難

目前，G7國家政府債臺高筑，財政政策操作空間狹小。迄今為止，美國政府總負債高達36.35萬億美元，日本為11.92萬億美元，德國、英國、法國、意大利政府負債分別為3.49萬億、4.11萬億、3.95萬億、3.84萬億美元，加拿大2.63萬億美元。特魯多下臺的直接導火索就是向居民發節日費計劃，而財政部長弗里蘭以辭職抗議，釀成了這次政府危機。

資料來源：國際貨幣基金組織

圖 1950-2023西方七國政府負債與GDP之比的變化趨勢

如圖，從右側從上往下的曲線分別代表日本（249.67%，2023年末政府總負債與GDP之比，以下相同）、意大利（134.79%）、美國（123.01%）、法國（110.64%）、加拿大（107.49%）、英國（101.15%）、德國（62.66%）。德國政府認真執行了財政紀律，其他國家卻利用低通脹、低利率環境大肆舉債。上世紀八十年代及九十年代初，G7國家政府還是執行了相當謹慎的財政政策；新世紀以來，除德國，其余六國經不住利率誘惑，大肆舉債致使政府債務上升。

然而，舉債容易還債難。政府發債的正當理由是刺激經濟發展、促進就業增長，同時會增加國庫收入，為一舉多得的舉措。但事實上，G7國家政府債務不斷上升，經濟狀況并無好轉。疫情期間的財政政策深受百姓歡迎，經濟的確穩定下來了，也因報復性消費增長強勁，但很快就失去了動力，又回到疫情前水平。財政政策和貨幣政策的雙重刺激有暫時效果，但不是長久之計，經濟發展還得依賴內生性增長。

政府債務總歸要償還，要么縮減支出，要么加稅，要么借新債還舊債?？s減支出意味著大家都得勒緊腰帶過日子，各種救濟、教育、醫療、軍費等項目都削減，為政治風險很高的選擇；加稅會讓企業和個人多繳稅（收入所得稅、地產稅、市政稅等），政治上不得人心；在利率高企下舉債意味著財政赤字將繼續擴大。

利率高企，政府左右為難

目前G7國家通貨膨脹沒有持續回落的跡象。就美國而言，占權重60%以上的服務項目的價格呈黏性，導致核心通脹抬頭，美聯儲不敢加快減息節奏。高利率提高了企業融資成本以及個人信貸成本，從而抑制經濟增長。目前，美國十年期國債收益率攀升至4.77%；英國升至4.81%，法國、德國、意大利分別為2.53%、3.39%、3.71%；日本利率較低，但十年期國債收益率由2023年底的0.74%上升至1.18%，為2011年以來的最高水平。

按照特朗普團隊的政策思路，新政府將會增加預算開支，擴大財政赤字，逐漸調高關稅，同時削減臃腫的政府機構。金融市場預期，2025年美國通脹不會有大的變化，政府赤字會增大，國債收益率會維持在高位。特朗普新政府今年最大的任務就是延長（特朗普上一屆任職時推出的）減稅方案。財政赤字這么大，利息成本又如此高，新政府還要減稅，這個窟窿該如何彌補？

最近股票市場表現正是反映了投資者的這種深度焦慮。雖說美國經濟似乎一枝獨秀，但內部問題不?。壕蜆I市場向好可能是具有欺騙性的表象；通脹下不去，家庭購買力大幅度縮水，支撐經濟增長的個人消費隨時會走弱；美元強勁，出口受限；融資成本讓企業放緩投資。

在高利率環境下，G7國家經濟前景堪憂，且一旦經濟衰退到來，政府拿什么來拯救經濟？貨幣政策或是財政政策？如圖所示，G7國家政府對經濟干預越來越多，中央銀行“大水漫灌式”貨幣政策扭曲了金融市場運行規律。這樣的經濟治理模式值得深刻反思。

美聯儲明確表示，2025年將調整減息次數，金融市場目光轉向了通貨膨脹和就業市場。通貨膨脹、就業市場和利率仍然是今年金融市場的主題。近期而言，市場最關注的是周三公布的消費價格指數變化，以及2024年第四季度公司業績；特朗普就職后的政策變化（特別是關稅政策）牽動著市場神經。最近，特朗普有關巴拿馬、加拿大、墨西哥和格陵蘭的恫嚇之詞讓世界感到驚愕。無論如何，2025年一定是多事之秋。