孫長忠（清華大學(xué)全球私募股權(quán)研究院研究員）

據(jù)央視新聞報道，當(dāng)?shù)貢r間5月28日，美聯(lián)儲公布了聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）5月6日至7日的會議紀要。這是美國所謂“對等關(guān)稅”政策宣布實施一個半月后，美聯(lián)儲的第一份會議紀要，以正式文件形式反映了美聯(lián)儲官員對形勢變化的看法，凸顯了美聯(lián)儲當(dāng)前面臨的政策困境，討論了應(yīng)對策略，強化了會議聲明和美聯(lián)儲主席鮑威爾新聞發(fā)布會的政策立場。

繼3月會議紀要后，“不確定性”仍是本次美聯(lián)儲會議紀要的關(guān)鍵詞：上次紀要全篇提及“不確定性”21次，本次紀要是19次，特別是在委員會評估經(jīng)濟展望時稱，“迄今為止宣布的加征關(guān)稅幅度和范圍遠超之前預(yù)期”，之后在討論美國關(guān)稅政策變化及其經(jīng)濟影響時，每一句都強調(diào)“不確定性”：“相當(dāng)大的不確定性”“顯著不確定性”“總之經(jīng)濟展望的不確定性異常高”。正是這種不確定性使美聯(lián)儲目前面臨著政策困境。

根據(jù)會議紀要，美聯(lián)儲工作人員對今明兩年美國實際GDP增長的預(yù)測低于3月會議時的預(yù)測，因為已公布的美國貿(mào)易政策對實際經(jīng)濟活動的拖累比工作人員此前預(yù)測的更大，還會導(dǎo)致生產(chǎn)率增長放緩，降低美國未來幾年潛在GDP增長。同時美國勞動力市場將顯著疲軟，美國失業(yè)率到今年底將高于工作人員估計的自然失業(yè)率并持續(xù)到2027年。美聯(lián)儲工作人員的通脹預(yù)測高于3月，預(yù)計所謂“對等關(guān)稅”將大幅推升美國今年的通脹率，2026年幅度變小，2027年降至2%。相應(yīng)地，“與會者指出，如果證明通脹更持久，經(jīng)濟增長和就業(yè)前景減弱，（FOMC）委員會可能面臨艱難的取舍”。簡而言之，美國關(guān)稅政策使得美國經(jīng)濟面臨滯脹風(fēng)險，從而使美聯(lián)儲面臨加息和降息的兩難局面。

不僅如此，美聯(lián)儲會議紀要還討論了金融穩(wěn)定問題。對于4月美國所謂“對等關(guān)稅”政策宣布后引發(fā)的金融市場動蕩，決策者認為金融體系的脆弱性值得監(jiān)控。紀要寫道，一些（some）與會者討論了4月上半月一系列資產(chǎn)市場波動加劇的問題并指出，“盡管流動性指標下降，市場仍在持續(xù)運轉(zhuǎn)，并能夠承受交易量的激增”。數(shù)位（several）與會者指出，美國國債市場韌性尤為重要。美聯(lián)儲擔(dān)憂的是，“4月上半月資產(chǎn)價格相關(guān)性的典型模式發(fā)生了變化，股票和其他風(fēng)險資產(chǎn)價格下跌，而長期國債收益率上升，美元貶值。這種相關(guān)性的持久轉(zhuǎn)變或美國資產(chǎn)避險地位的下降，可能對經(jīng)濟產(chǎn)生長期影響”。美國通脹和失業(yè)風(fēng)險同時增加已經(jīng)是數(shù)十年來罕見的局面，再加上金融體系脆弱性，三重風(fēng)險疊加更是少之又少。

面對這一特殊困境，美聯(lián)儲的最佳應(yīng)對策略只能是保持謹慎，等待觀望?！芭c會者一致認為，鑒于經(jīng)濟增長和勞動力市場依然穩(wěn)健且當(dāng)前貨幣政策的限制性適度，（FOMC）委員會完全有能力等待通脹和經(jīng)濟前景更加明朗。在一系列政府政策調(diào)整的凈經(jīng)濟效應(yīng)更加明朗之前，采取謹慎態(tài)度是恰當(dāng)?shù)摹！边@是對此前美聯(lián)儲及鮑威爾多次強調(diào)“不急于降息”“等待成本較低”“處于有利態(tài)勢”等觀點和態(tài)度的延續(xù)和強化，說明盡管美國通脹和失業(yè)均有上升風(fēng)險，但目前美聯(lián)儲更側(cè)重于通脹方面，不降息本身就是控通脹優(yōu)先。

2022年至2023年加息期間，美聯(lián)儲是不惜付出衰退代價也要首先把通脹降下來的，那時及此后美聯(lián)儲也多次強調(diào)價格穩(wěn)定是實現(xiàn)長期可持續(xù)就業(yè)最大化的根本和前提。5月美聯(lián)儲會議紀要也更加側(cè)重討論通脹問題，“幾乎全體（Almost all）與會者都評論了通脹可能比預(yù)期更持久的風(fēng)險”。同時又反復(fù)強調(diào)目前經(jīng)濟增長穩(wěn)固，消費支出增長穩(wěn)健，勞動力市場平衡，就業(yè)穩(wěn)定增長，失業(yè)率保持低水平，意味著暫不需要通過降息提供支持。紀要也顯示，結(jié)合正在進行的貨幣政策框架審查，美聯(lián)儲決心吸取教訓(xùn)，避免在控通脹問題上再次失誤，尤其不會輕易降息。

目前貿(mào)易談判有所進展，形勢有所緩和。下一步美國“關(guān)稅通脹”可能未必如預(yù)期上升，或?qū)⒈幌陆狄蛩刂辽俨糠值窒?。紀要也顯示數(shù)位（several）與會者強調(diào)了可能有助于緩解潛在通脹上升幅度和持續(xù)性的因素。美聯(lián)儲將會等到7月所謂“對等關(guān)稅”暫停期結(jié)束，視談判進展情況，再觀察一段其經(jīng)濟影響，大概需要3個月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)或可得出結(jié)論，有所行動，屆時或許不需要“艱難取舍”，而是恢復(fù)降息。